南網(wǎng)資產(chǎn)證券化提速

之前市場有傳聞南網(wǎng)資產(chǎn)證券化會提速，享能匯注意到證監(jiān)會已經(jīng)收到了南網(wǎng)綜能的IPO招股書。

節(jié)能服務(wù)、新能源、分布式能源及能源綜合利用——作為南網(wǎng)能源公司旗下的三大業(yè)務(wù)，一直被市場傳聞可能會被注入某家上市企業(yè)或某項業(yè)務(wù)進行單獨IPO。而如今，南網(wǎng)綜能的公開發(fā)行證明了其資產(chǎn)證券化之路的提速。

綜合能源服務(wù)的業(yè)務(wù)還出現(xiàn)在了近日南網(wǎng)印發(fā)的《南方電網(wǎng)公司關(guān)于進一步推進創(chuàng)新工作的指導(dǎo)意見》（以下簡稱《指導(dǎo)意見》）之中。

南網(wǎng)公司在《指導(dǎo)意見》中提出，在圍繞核心業(yè)務(wù)發(fā)展新興業(yè)務(wù)發(fā)面，將建設(shè)互聯(lián)網(wǎng)產(chǎn)業(yè)服務(wù)平臺以及綜合能源服務(wù)等多項互聯(lián)網(wǎng)業(yè)務(wù)場景。

綜合能源服務(wù)不僅作為南網(wǎng)能源公司的三大業(yè)務(wù)之一，也是南網(wǎng)的規(guī)劃中新興業(yè)務(wù)的重點發(fā)展方向，通過上市融資提示市場競爭力也預(yù)示著想壯大綜合能源業(yè)務(wù)的表現(xiàn)。

之前很多人聊綜合能源服務(wù)，都比較籠統(tǒng)，似乎與什么都沾些邊，有時是節(jié)能減排相關(guān)，有時是能源規(guī)劃相關(guān)，而這次這個公司上市讓大家能一窺綜合能源服務(wù)到底是做哪些事情？

綜合能源在能源市場中到底扮演了什么樣的角色？享能匯將以南網(wǎng)綜能為例來深度解讀綜合能源服務(wù)。

對于綜合能源服務(wù)公司，我們首先要面對的問題是：其主營業(yè)務(wù)是做什么的呢？

南網(wǎng)綜能全稱為南方電網(wǎng)綜合能源股份有限公司，控股股東為南方電網(wǎng)，實際控制人為國資委。該公司未來成功登陸A股之后，預(yù)計將會成為我國首家以綜合能源服命名的上市公司，以及最大的綜合能源服務(wù)上市公司。

享能匯查閱相關(guān)材料發(fā)現(xiàn)，根據(jù)中國證監(jiān)會發(fā)布的《上市公司行業(yè)分類指引》（2012年修訂）及國家統(tǒng)計局發(fā)布的《國民經(jīng)濟行業(yè)分類》（GB/T4754-2017），南網(wǎng)綜能屬于“節(jié)能技術(shù)推廣服務(wù)”類企業(yè)。

南網(wǎng)綜能主營業(yè)務(wù)

可見，南網(wǎng)綜能的主營業(yè)務(wù)還是“節(jié)能服務(wù)”。但是作為綜合能源服務(wù)，其業(yè)務(wù)則是涵蓋了為客戶提供診斷、設(shè)計、改造、綜合能源項目投資及運維等一站式的綜合節(jié)能服務(wù)。

主要的業(yè)務(wù)類型為：合同能源管理服務(wù)、咨詢及工程服務(wù)、資源綜合利用。

如合同綜合管理服務(wù)，合同管理服務(wù)實質(zhì)上是一種通過減少能源費用來支付節(jié)能項目成本的一種節(jié)能投資方式。南網(wǎng)綜能的合同管理服務(wù)包括了工業(yè)節(jié)能、建筑節(jié)能、城市照明節(jié)能。

其中工業(yè)節(jié)能服務(wù)，包括了分布式光伏服務(wù)：就是根據(jù)相關(guān)工業(yè)企業(yè)屋頂資源和光照資源的特點，為客戶提供分布式光伏的設(shè)計、投資建設(shè)和運維等服務(wù)。

截至去年10月南網(wǎng)綜能投資建設(shè)運營的分布式光伏項目已經(jīng)達到105個，裝機容量619.22兆瓦時。目前南網(wǎng)綜能最大的分布式光伏項目是位于中山的格蘭仕分布式太陽能光伏發(fā)電項目，并網(wǎng)裝機容量52.38MW，運行25年，年均發(fā)電量5000萬千瓦時，年均減排二氧化碳4.21萬噸。

其中工業(yè)高效能源節(jié)能服務(wù)：就是指分析工業(yè)企業(yè)用能情況，投資改造該企業(yè)的用熱、用冷、用氣設(shè)施，降低成本。

如升級改造的四川長虹經(jīng)開區(qū)工業(yè)園集中供氣項目，改造和擴張原有的老舊空壓站，為園區(qū)10家企業(yè)提供壓縮空氣，節(jié)能效果達到30%。

其中余熱余壓和煤礦瓦斯等綜合節(jié)能服務(wù)：就是指利用各高耗能的大量余熱或余壓等為客戶提供余熱余壓等回收節(jié)能服務(wù)。

如建筑節(jié)能方面：分析某些建筑物（如商業(yè)樓、醫(yī)院、辦公樓等）的用能需求，對其進行投資改造，通過能源消費總量用能控制和提高能源效率來達到高效用能的目的。

如，廣東大廈綜合能源改造項目，對大廈的空調(diào)系統(tǒng)和照明系統(tǒng)進行改造，綜合節(jié)能效益達到180萬千瓦時/年。

其他業(yè)務(wù)方面的，如城市照明服務(wù)，該業(yè)務(wù)通過對城市路燈LED改造，使得節(jié)電率達到50-60%。此外的綜合能源服務(wù)還有生物質(zhì)綜合利用及其他節(jié)能服務(wù)。

根據(jù)南網(wǎng)此次募集資金來看，其中大部分將會投資于建設(shè)節(jié)能和工業(yè)節(jié)能項目。

本次南網(wǎng)綜能募集資金投資的項目如下：

綜合能源服務(wù)的市場現(xiàn)狀幾何？如何賺錢？

目前我國的節(jié)能服務(wù)市場主要以中小企業(yè)為主，產(chǎn)業(yè)集中度較低，行業(yè)內(nèi)大型節(jié)能綜合服務(wù)機構(gòu)較少。

由于目前節(jié)能市場的競爭較為充分，行業(yè)的集中度較低，企業(yè)規(guī)模小的原因，故行業(yè)內(nèi)企業(yè)的平均利潤差距較大。而具有多方面優(yōu)勢的大型企業(yè)的利潤則較為穩(wěn)定。

目前國內(nèi)行業(yè)主要的6家綜合能源服務(wù)企業(yè)為國網(wǎng)綜合能源服集團務(wù)公司（國網(wǎng)全資子公司）、中國節(jié)能環(huán)保集團有限公司（國資委全資節(jié)能環(huán)保服務(wù)企業(yè)）、中財節(jié)能股份有限公司（成立于1998年的上市企業(yè)）、大連易世達新能源發(fā)展股份有限公司（成立于2005年的上市企業(yè)）。

南網(wǎng)綜合能源盈利模式分析

而南網(wǎng)綜合能源服務(wù)的盈利模式，主要包括了合同能源管理模式、節(jié)能改造模式、招標(biāo)采購模式、服務(wù)和生產(chǎn)模式（節(jié)能設(shè)計、節(jié)能建設(shè)、項目運維管理）、銷售模式（工業(yè)節(jié)能服務(wù)、建筑節(jié)能服務(wù)、城市照明服務(wù)等）。

南網(wǎng)綜能盈利模式

南網(wǎng)綜能歷史業(yè)績分析

從南網(wǎng)綜能的銷售情況來看，在2018年年度銷售中，合同能源管理服務(wù)（工業(yè)節(jié)能、建筑節(jié)能、城市照明）收入占據(jù)了總收入的72.69%。而截至到2019年的10月，合同能源管理服務(wù)的收入占比已經(jīng)達到了83.03%。而節(jié)能改造和節(jié)能咨詢等收入僅占總收入的6.7%左右。

其中，在合同能源管理服務(wù)的工業(yè)節(jié)能服務(wù)中，分布式光伏節(jié)能服務(wù)的收入占比達到77.43%。

從生產(chǎn)經(jīng)營的角度來看，南網(wǎng)綜能近三年的主要客戶為中國南方電網(wǎng)有限責(zé)任公司、美的集團有限責(zé)任公司、廣東格蘭仕集團有限公司、廣東東成立億集團有限公司、貴州源景水泥有限公司。

查看南網(wǎng)綜能近3年的財報后發(fā)現(xiàn)：南網(wǎng)綜能自2016年以來，每年的收入和利潤均呈現(xiàn)同比增長的情況，其中2018年的凈利潤同比增長達到了57.97%。從收入來看，南網(wǎng)綜能的綜合能源服務(wù)在市場上具有一定的份額，和增長性。

圖：南網(wǎng)綜能收入情況

圖：南網(wǎng)綜能凈利潤情況

對南網(wǎng)綜能進行估值

通過比較目前節(jié)能相關(guān)行業(yè)內(nèi)靠前的上市企業(yè)的PB（Price-to-Book Ratio）來看未來南網(wǎng)綜能上市后的預(yù)計估值。

市凈率指的是每股股價與每股凈資產(chǎn)的比率。一般來說市凈率較低的股票，投資價值較高，相反，則投資價值較低。

享能匯根據(jù)公開數(shù)據(jù)選取中材節(jié)能（603126），易世達新能源（300125）截至4月14日的財務(wù)情況看，當(dāng)日中材節(jié)能的市盈率在21.77左右，每股的凈資產(chǎn)在2.86元，市凈率為1.53，總市值在26億元左右。易世達的每股凈資產(chǎn)在2.91元左右，其市盈率較高，靜態(tài)市盈率達到了261.42，市凈率為4.66。

根據(jù)南網(wǎng)綜合的數(shù)據(jù)，其企業(yè)每股凈資產(chǎn)在2016年-2018年連續(xù)三年分別為1.19元、1.4元、1.92元。若對比中材節(jié)能和易世達的平均市凈率來看，其平均市凈率達到了3.095。目前節(jié)能行業(yè)的平均市凈率為1.89。

根據(jù)招股書，南網(wǎng)綜能本次公開發(fā)行不超過75757.5757萬股來看，若按照中材節(jié)能和易世達的平均市凈率3.095以及2018年南網(wǎng)綜能的每股凈資產(chǎn)來推算，預(yù)計其上市后估值將會達到45.018億元。若按照節(jié)能行業(yè)的平均市凈率1.89來計算，預(yù)計其估值將會達到27.491億元。（此估值通過行業(yè)公開數(shù)據(jù)推算得出）

業(yè)務(wù)模式的不足之處

但是，就南網(wǎng)的綜合能源服務(wù)業(yè)務(wù)來說，還是存在很大的不確定性。

如其占比最大的合同能源管理模式的業(yè)務(wù)，該業(yè)務(wù)的服務(wù)周期較長，同時項目資金投入大，而且上文提到，本次IPO融資的資金主要都將投入該項業(yè)務(wù)。

南網(wǎng)綜能還存在客戶集中的風(fēng)險，中國南網(wǎng)電網(wǎng)有限責(zé)任公司一直是南網(wǎng)綜能的第一大客戶，其銷售占比近三年均達到銷售總額的30%左右。且南網(wǎng)綜能的業(yè)務(wù)我國的華南地區(qū)，該區(qū)域的主營業(yè)務(wù)收入占比達到80%-90%。

同時在其業(yè)務(wù)中占比較大的分布式光伏節(jié)能服務(wù)中，還存在著上網(wǎng)電價和國家補貼的不確定性。

結(jié)語

總的來看，目前的綜合能源服務(wù)還是與節(jié)能服務(wù)掛鉤，是節(jié)能服務(wù)的一種擴展。節(jié)能服務(wù)是為項目或者用能企業(yè)提供節(jié)能減排服務(wù)和技術(shù)支持的產(chǎn)業(yè)。節(jié)能服務(wù)目前在我國逐步得到推廣，數(shù)據(jù)顯示，2019年我國的節(jié)能服務(wù)產(chǎn)業(yè)總值為5222億元，年同比增長為9.38%。截至2019年全國從事節(jié)能服務(wù)的企業(yè)多達6547家，未來，綜合能源服務(wù)作為新興產(chǎn)業(yè)在國民經(jīng)濟中發(fā)揮這重要作用。經(jīng)過分析，綜合能源服務(wù)其實基本就是節(jié)能業(yè)務(wù)，因為營收的80%多都是這個服務(wù)，所以太陽底下無新鮮事。